Маркет-мейкер, как и любое лицо, занимающееся коммерческой деятельностью, должен чувствовать себя комфортно покупая и продавая свой товар, в нашем случае — опционы. Следовательно, маркет-мейкер должен использовать систему, устанавливающую цены на опционы в его пользу. Как минимум, цены должны быть настроены таким образом, чтобы у маркет-мейкера было хотя бы минимальное теоретическое преимущество.
Теория выставления бид-аск спреда.
Рассмотрим два примера, в которых увидим как маркет-мейкер пытается заработать деньги продавая по «аску», покупая по «биду» и хеджируясь дельта-нейтрально.
Пример 1.
Время |
| Бид | Аск |
10:00 | акция А | 53.99 | 54.01 |
| 55-страйк колл | 1.80 | 1.85 |
| 55-страйк колл дельта | 0.40 |
Сделка 1: продаем 10 55-страйк коллов по «аску» и хеджируемся покупкой акций.
Цена | Количество акций | Дельта | Дельта позиции | |
Продаем 10 55-страйк коллов | 1.85 | -1000 | 0.40 | -400 |
Покупаем 400 акций | 54.01 | 400 | 1 | 400 |
Общая дельта | 0 |
Время |
| Бид | Аск |
11:00 | Акция А | 54.99 | 55.01 |
| 55-страйк колл | 2.20 | 2.25 |
Сделка 2: покупаем 10 55-страйк коллов по «биду» 2.20 и продаем акции по «биду» 54.99.
ИТОГО:
| Акции | Опционы | Прибыль/убыток |
Цена продажи | 54.99 | 1.85 |
|
Цена покупки | -54.01 | -2.20 |
|
Прибыль/убыток на 1 акцию | 0.98 | -0.35 |
|
Количество акций | 400 | 1000 |
|
Прибыль/убыток | 392 | -350 | 42 |
Коротко объясню пример 1.
В 10:00, когда цена акции А была 53.99 — 54.01, наш маркет-мейкер начинает выставляет котировки по 55-страйк коллу 1.80 — 1.85. Для упрощения примера предположим, что мы можем купить или продать необходимое нам количество акций и опционам по указанным ценам, поэтому количество акций и опционов по «биду» и по «аску» указывать не будем.
Маркет-мейкер продает 10 55-страйк коллов по «аску» 1.85 за акцию и хеджируется дельта-нейтрально покупкой 400 акций по «аску» 54.01. Маркет-мейкер покупает акции по «аску», потому что после совершения сделки по опционам он должен быстро нейтрализовать свой дельта-риск. Если он промедлит, цена акции может пойти против него, что сделает его хедж неэффективным.
В 11:00, когда цена акции выросла на 1, бид и аск 55-страйк опционов выросли на 0.4. Опять, для простоты расчетов, цена опционов изменяется так как предсказывает дельта, без учета влияния гаммы и веги.
Маркет-мейкер откупает 10 55-страйк коллов по «биду» 2.20 и продает акции по «биду» 54.99.
Чистая прибыль от всей операции: 42. Без учета транзакционных издержек.
Из этого примера можно сделать вывод:
покупая опционы по «биду» и продавая их по «аску» маркет-мейкер зарабатывает свою прибыль, даже если для осуществления дельта-нейтрального хеджа ему приходится покупать базовый актив по «аску» и продавать его по «биду».
Но так ли это? В этом примере цена акции выросла. А что, если цена акции упадет?
Рассмотрим следующий пример.
Пример 2.
Различие с примером 1 только в том, что цена акции не выросла, а упала на 1.
Время |
| Бид | Аск |
10:00 | акция А | 53.99 | 54.01 |
| 55-страйк колл | 1.80 | 1.85 |
| 55-страйк колл дельта | 0.40 |
Сделка 1: продаем 10 55-страйк коллов по «аску» 1.85 и хеджируемся покупкой акций по 54.01.
Цена | Количество акций | Дельта | Дельта позиции | |
Продаем 10 55-страйк коллов | 1.85 | -1000 | 0.40 | -400 |
Покупаем 400 акций | 54.01 | 400 | 1 | 400 |
Общая дельта | 0 |
Время |
| Бид | Аск |
11:00 | Акция А | 52.99 | 53.01 |
| 55-страйк колл | 1.40 | 1.45 |
Сделка 2: покупаем 10 55-страйк коллов по «биду» 1.40 и продаем акции по «биду» 52.99.
ИТОГО:
| Акции | Опционы | Прибыль/убыток |
Цена продажи | 52.99 | 1.85 |
|
Цена покупки | -54.01 | -1.40 |
|
Прибыль/убыток на 1 акцию | -1.02 | 0.45 |
|
Количество акций | 400 | 1000 |
|
Прибыль/убыток | -408 | 450 | 42 |
Чистая прибыль от всей операции: 42. Без учета транзакционных издержек.
То есть, независимо от того выросла акция или упала маркет-мейкер зарабатывает свою прибыль.
Из этих двух теоретических примеров ясно, что покупая опционы по «биду» и продавая их по «аску» маркет-мейкер зарабатывает свою прибыль, независимо от того как изменяется базовый актив; даже если для осуществления дельта-нейтрального хеджа ему приходится покупать его (базовый актив) по «аску» и продавать его по «биду».
В реальном мире, конечно же, существуют несколько усложняющих жизнь маркет-мейкера факторов.
Во-первых, комиссионные. Хотя они и очень маленькие для маркет-мейкеров, но так как маркет-мейкеры торгуют большими объемами, то даже маленькие комиссионные оказывают влияние на конечный результат. И, соответственно, они должны учитываться при планировании торговли.
Во-вторых, ширина бид-аск спреда в базовом активе может быть очень широкой. В предыдущих примерах бид-аск спред в акциях составлял 40% от бид-аск спреда в опционах: 0.02 на акцию (акции) против 0.5 на акцию (опционы). Естественно, существует точка в которой нужно корректировать бид-аск спред в опционах в соответствии с шириной бид-аск спреда в акциях.
В-третьих, так как цена базового актива не стоит на месте, маркет-мейкер должен корректировать бид-аск спред в опционах в соответствии с движением базового актива.
Необходимость в корректировке бид-аск спреда.
Цены опционов часто изменяются не так как предсказывают дельта и гамма; подразумеваемая волатильность очень часто напоминает о себе. По этой причине маркет-мейкеры должны устанавливать лимиты по риску и должны усредняться при входе и выходе из позиции.
Лимит по риску может быть установлен в рублях (долларах и т. п.), в волатильности, или в количестве опционных контрактов.
Усреднениеозначает покупку каждой новой части общей позиции по более низким ценам или их продажу по более высоким ценам; таким образом средняя цена общей позиции становится более привлекательной по сравнению с первоначальной ценой.
Смысл в том, что если на рынок поступает серия приказов на покупку или продажу, один после другого, маркет-мейкер может усредниться, и таким образом приобрести максимально возможную для себя позицию (согласно риск-менеджмента) по более привлекательной цене.
Пример 3.
Предположим, что маркет-мейкер установил для себя риск в размере 100 контрактов, а также, что он будет покупать или продавать максимум 20 контрактов, после чего будет корректировать бид-аск спред. Корректируя бид-аск спред таким образом маркет-мейкер решает две задачи. Во-первых, улучшает среднюю цену всей позиции. Во-вторых, устанавливая более высокий бид, маркет-мейкер может привлечь новых продавцов на рынок. Ведь задача маркет-мейкера — покупать по « биду» и продавать по «аску», получая прибыль.
В реальной торговле, ответ на вопрос: «после покупки или продажи какого количества контрактов начинать корректировать бид-аск спред?», зависит от персональной оценки трейдера. Начать менять бид-аск спред после 20, а почему не после 10 или 30? Изменить бид-аск спред на один тик, десять тиков или больше? Вопросы, вопросы, вопросы. Не существует однозначно правильных ответов на них. Каждый маркет-мейкер отвечает на них в соответствии со своим опытом и с возможным для него риском.
Маркет-мейкер совершает четыре сделки. На рынок поступают три последовательных приказа на покупку по 20 опционов и один на продажу 60 опционов. Наш маркет-мейкер продает опционы желающим их купить и в конце покупает опционы у продавца. После каждой сделки маркет-мейкер поднимает бид-аск спред. Для упрощения расчетов цена акции остается неизменной.
| Бид | Аск |
Акция А | 80.40 | 80.42 |
80-страйк колл | 4.50 | 4.60 |
Дельта 80-страйк колл | 0.60 |
Этап 1: продаем 20 80-страйк коллов по «аску» и хеджируемся дельта-нейтрально покупкой акций:
Сделка 1 | Цена сделки | Количество акций | Дельта | Дельта позиции |
Продажа 20 80-страйк коллов | 4.60 | -2000 | 0.6 | -1200 |
Покупка 1200 акций | 80.42 | 1200 | 1 | 1200 |
Общая дельта | 0 |
Этап 2: поднимаем бид-аск спред 80-страйк колла на 0.02: 4.52 — 4.62.
Этап 3: продаем 20 80-страйк коллов по «аску» и хеджируемся дельта-нейтрально покупкой акций:
Сделка 2 | Цена сделки | Количество акций | Дельта | Дельта позиции |
Продажа 20 80-страйк коллов | 4.62 | -2000 | 0.6 | -1200 |
Покупка 1200 акций | 80.42 | 1200 | 1 | 1200 |
Общая дельта | 0 |
Этап 4: поднимаем бид-аск спред 80-страйк колла на 0.02: 4.54 — 4.64.
Этап 5: продаем 20 80-страйк коллов по «аску» и хеджируемся дельта-нейтрально покупкой акций:
Сделка 3 | Цена сделки | Количество акций | Дельта | Дельта позиции |
Продажа 20 80-страйк коллов | 4.64 | -2000 | 0.6 | -1200 |
Покупка 1200 акций | 80.42 | 1200 | 1 | 1200 |
Общая дельта | 0 |
Этап 6: поднимаем бид-аск спред 80-страйк колла на 0.02: 4.56 — 4.66.
Этап 7: покупаем 60 80-страйк коллов по «биду» и продаем акции:
Сделка 4: покупаем 60 80-страйк коллов по 4.56 и продаем 3600 акций по 80.40.
ИТОГО:
Сделка с акциями | Сделка с опционами №1 | Сделка с опционами №2 | Сделка с опционами №3 | Общая прибыль/убытки | |
Цена продажи | 80.40 | 4.60 | 4.62 | 4.64 |
|
Цена покупки | 80.42 | 4.56 | 4.56 | 4.56 |
|
Прибыль/убытки на 1 акцию | -0.02 | 0.04 | 0.06 | 0.08 |
|
Количество акций | 3600 | 2000 | 2000 | 2000 |
|
Прибыль/убыток | -72 | 80 | 120 | 160 | +288 |
Этот пример показывает, что корректируя бид-аск спред маркет-мейкер получает прибыль. Однако, анализируя данный пример, возникают два вопроса:
- Сколько раз можно поднимать или опускать бид-аск спред, чтобы прибыльная сделка не превратилась в убыточную?
- Как происходит процесс мониторинга и корректировки бид-аск спреда в условиях постоянно изменяющейся цены на базовый актив?